Inflacja zgodna ze wstępnym szacunkiem GUS
Zgodnie z finalnymi danymi GUS inflacja CPI w Polsce spadła w lipcu do 3,1% r/r wobec 4,1% w czerwcu, kształtując się zgodnie ze wstępnym szacunkiem GUS. Tym samym po rocznej przerwie znalazła się ona ponownie w przedziale dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego NBP. Do obniżenia inflacji przyczyniła się przede wszystkim niższa dynamika cen w kategorii „nośniki energii” (2,4% r/r wobec 12,8%), co wynikało z efektów wysokiej bazy sprzed roku związanych z odmrożeniem cen gazu i prądu w lipcu 2024 r. (por. MAKROpuls z 14.08.2024). Na dynamikę cen w tej kategorii w lipcu br. oddziaływały dodatkowo dwa przeciwstawne czynniki: przywrócenie opłaty mocowej, które podniosło ceny energii elektrycznej o 8,3% m/m oraz nowa niższa taryfa na gaz, która przyczyniła się do obniżenia jego ceny o 7,9% m/m.
Źródłem spadku inflacji ogółem było również zmniejszenie inflacji bazowej, która zgodnie z naszymi szacunkami obniżyła się w lipcu do 3,3% r/r wobec 3,4% w czerwcu. Jej spadek wynikał z niższej dynamiki cen m.in. w kategoriach „łączność”, „wyposażenie mieszkania i prowadzenie gospodarstwa domowego”, „napoje alkoholowe” oraz „restauracje i hotele”, który skompensował wyższą dynamikę cen m.in. w kategoriach „edukacja”, „inne wydatki na towary i usługi” oraz „odzież i obuwie”.
W kierunku wzrostu inflacji oddziaływała natomiast wyższa dynamika cen w kategorii „paliwa” (-6,8% wobec -10,0%), podczas gdy dynamika cen w kategorii „żywność i napoje bezalkoholowe” nie zmieniła się (4,9% zarówno w lipcu i w czerwcu). Najsilniej drożejącymi kategoriami żywnościowymi pozostają jaja (efekt strat związanych z ptasią grypą oraz chorobą Newcastle), kakao i czekolada w proszku (ze względu na słabe zbiory w Afryce Zachodniej) oraz mięso wołowe i cielęce (efekt rekordowych cen skupu bydła z uwagi na niską podaż żywca).
Utrzymuje się wysokie tempo wzrostu cen usług
Szacujemy, że w ujęciu miesięcznym ceny bazowe zwiększyły się w lipcu o 0,3% m/m, a tym samym ich dynamika ukształtowała się powyżej wzorca sezonowego (0,1% m/m), co wskazuje na utrzymującą się podwyższoną presję inflacyjną. Warto również zwrócić uwagę na utrzymującą się wysoką dynamikę cen usług (6,2% r/r w lipcu wobec 6,3% w czerwcu), podczas gdy dynamika cen towarów jest wyraźnie niższa (1,9% wobec 3,2%) i pozostaje ostatnich miesiącach w wyraźnym trendzie spadkowym. Głównym czynnikiem proinflacyjnym w usługach jest słabnąca, choć nadal relatywnie silna presja płacowa. Prognozujemy, że nominalna dynamika wynagrodzeń w gospodarce narodowej zmniejszy się w III kw. do 7,5% r/r wobec 8,8% w II kw. i 10,0% w I kw. Tym samym, mimo postępującego spadku, pozostanie ona na stosunkowo wysokim na tle historycznym poziomie.
Inflacja w przedziale dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego
Oczekujemy, że średnioroczna inflacja CPI wyniesie 3,7% r/r w 2025 r. wobec 3,6% w 2024 r., a w 2026 r. spadnie do 2,9%. Jednocześnie w całym horyzoncie naszej prognozy (tj. do końca 2026 r.) inflacja będzie kształtować się w paśmie dopuszczalnych odchyleń od celu inflacyjnego NBP (2,5% ±1 pkt proc.). Dostrzegamy jednak lekkie ryzyko w górę dla naszego scenariusza związane z podwyżkami cen ciepła i wody w II poł. 2025 r. Uważamy, że perspektywa kształtowania się inflacji w dopuszczalnym przedziale odchyleń od celu inflacyjnego będzie stanowić argument dla RPP za dalszym łagodzeniem polityki pieniężnej w tym roku. Oczekujemy jednak, że ze względu na niepewność dotyczącą kształtu polityki fiskalnej w 2026 r. oraz podwyższony poziom inflacji bazowej Rada wstrzyma się z dalszym łagodzeniem polityki pieniężnej do listopada br., kiedy to – po zapoznaniu się z wynikami listopadowej projekcji – ponownie obniży stopy procentowe o 25 pb. Dodatkowym argumentem na rzecz wstrzymania się z obniżką stóp procentowych do listopada br. jest również wysokie prawdopodobieństwo tego, że prezydent K. Nawrocki zawetuje ustawę o zamrożeniu cen energii do końca br. (wskazują na to jego ostatnie wypowiedzi), która została połączona z tzw. ustawą wiatrakową (lipcowa projekcja zakłada odmrożenie cen energii w IV kw.).
Dzisiejsze dane o inflacji są w naszej ocenie neutralne dla złotego i rentowności polskich obligacji.
