Finalne dane o PKB zgodne ze wstępnym szacunkiem
Zgodnie z finalnym szacunkiem GUS PKB w Polsce zwiększył się w IV kw. 2022 r. o 2,0% r/r wobec wzrostu o 3,6% w III kw., co było zgodne ze wstępnym szacunkiem GUS. Wyrównany sezonowo PKB zmniejszył się w IV kw. o 2,4% kw/kw wobec wzrostu o 1,0% kw/kw w III kw. Oznacza to, że – przy uwzględnieniu spadku odsezonowanego PKB w II kw. ub. r. o 2,3% kw/kw – jego poziom w IV kw. 2022 r. był o 3,7% niższy niż w I kw. 2022 r. Był to, z wyłączeniem okresu przypadającego na pierwszą falę pandemii COVID-19 w 2020 r., największy skumulowany spadek PKB w trzech kolejnych kwartałach w historii danych, którymi dysponujemy (od 2002 r.).
Silny spadek konsumpcji w IV kw., zapasy wciąż szybko rosną
Głównym czynnikiem oddziałującym w kierunku zmniejszenia rocznej dynamiki PKB w IV kw. był spadek konsumpcji, która po oczyszczeniu z czynników sezonowych obniżyła się w porównaniu z III kw. o 2,5% (spadek o 1,5% r/r wobec wzrostu o 0,9% r/r w III kw.). Struktura odsezonowanego wzrostu PKB w IV kw. wskazuje, że zmniejszenie popytu konsumpcyjnego przyczyniło się do silnego spadku aktywności w sektorze usług, w którym znaczące obniżenie wartości dodanej odnotowano w takich działach jak „handel; naprawa pojazdów samochodowych” i „zakwaterowanie i gastronomia”. Spadek spożycia prywatnego w ujęciu r/r był zgodny z naszymi oczekiwaniami i został odnotowany po raz pierwszy od I kw. 2021 r. Czynnikami ograniczającymi konsumpcję były spadek realnego tempa wzrostu funduszu płac w warunkach wysokiej inflacji, słabe nastroje konsumenckie, podwyższona niepewność oraz wygasanie odłożonego popytu. Oczekujemy, że spadek konsumpcji w ujęciu r/r, ograniczanej przez wysoką inflację i spadek realnego funduszu płac, a także efekty podwyższonej bazy związanej z napływem uchodźców z Ukrainy (por. MAKROmapa z 27.02.2023), utrzyma się w I poł. br. Wyraźnego przyspieszenia wzrostu konsumpcji, wspieranego przez wyraźny spadek inflacji, a także oczekiwane przez nas zwiększenie transferów socjalnych (por. MAKROmapa z 19.12.2022), spodziewamy się w II poł. 2023 r.
Drugim czynnikiem oddziałującym w kierunku zmniejszenia rocznej dynamiki PKB pomiędzy III kw. a IV kw. był niższy wkład zmiany zapasów, który obniżył się w IV kw. do 1,1 pkt. proc. wobec 2,2 pkt. proc. w III kw. Niemniej jednak, podobnie jak w III kw., przyrost zapasów pozostał głównym – obok nakładów inwestycyjnych - źródłem wzrostu PKB w Polsce w IV kw. Warto odnotować, że w IV kw. zapasy wzrosły o 59,5 mld zł w porównaniu z III kw., co było drugim najwyższym przyrostem zapasów w historii. W całym 2022 r. zapasy wzrosły łącznie o 220,3 mld zł, co stanowiło 7,2% PKB. Naszym zdaniem do silnego wzrostu zapasów przyczyniły się obserwowane globalnie tendencje do skracania łańcuchów dostaw, które nasiliły się po wybuchu wojny w Ukrainie. Czynnik ten sprzyjał przenoszeniu produkcji dóbr pośrednich do Polski oraz zwiększeniu inwestycji w budynki umożliwiające magazynowanie tych dóbr. Uważamy, że ze względu na dotychczasowy silny wzrost zapasów ich zmiana będzie miała ujemny wkład do wzrostu PKB w I poł. 2023 r., a następnie, wraz z nasilającym się globalnym i krajowym ożywieniem gospodarczym, wkład ten będzie ponownie dodatni.
Wyraźnie przyspieszenie wzrostu inwestycji
W strukturze wzrostu gospodarczego w IV kw. na szczególną uwagę zasługuje również wyraźne zwiększenie inwestycji o 4,9% r/r wobec wzrostu o 2,0% w III kw. Naszym zdaniem do przyspieszenia wzrostu nakładów brutto na środki trwałe w IV kw. przyczyniło się zwiększenie inwestycji publicznych, które skompensowało ujemny wpływ spowalniających inwestycji mieszkaniowych oraz inwestycji przedsiębiorstw na dynamikę inwestycji ogółem. Naszą ocenę wspierają dane o produkcji budowlano-montażowej za IV kw. ub. r. (wzrost łącznego wkładu produkcji sprzedanej w kategoriach „drogi”, „mosty” i „koleje” do rocznej dynamiki produkcji budowlano-montażowej ogółem). Oczekujemy, że w kolejnych kwartałach 2023 r. „górka inwestycyjna” w samorządach (przyspieszenie inwestycji przed wyborami samorządowymi) oraz kończenie inwestycji współfinansowanych ze środków unijnych w ramach wieloletniej perspektywy 2014-2020 będą oddziaływać w kierunku wzrostu inwestycji publicznych, co ograniczy skalę spowolnienia inwestycji ogółem.
Czynnikiem ograniczającym skalę spowolnienia w IV kw. 2022 r. był również nieznacznie wyższy wkład eksportu netto, który wyniósł 0,9 pkt. proc. wobec 0,6 pkt. proc. w III kw. Spadek konsumpcji, spożycia publicznego (o 1,6% r/r wobec wzrostu o 0,1% w III kw.) i wkładu zapasów oddziaływał w kierunku zmniejszenia dynamiki popytu krajowego (do 1,1% r/r wobec 3,1% w III kw.). W konsekwencji, w IV kw. odnotowano obniżenie tempa wzrostu importu do 0,2% r/r wobec 6,0% w III kw. przy jednoczesnym spowolnieniu wzrostu eksportu z 6,9% r/r do 2,0%, spowodowanym głównie przez wyhamowanie wzrostu gospodarczego w strefie euro.
Ubijanie dna w I kw., potem stopniowe ożywienie
Dzisiejsze dane o PKB stanowią wsparcie dla naszego scenariusza „miękkiego lądowania” polskiej gospodarki. Zgodnie z tym scenariuszem dynamika polskiego PKB w 2023 r. wyraźnie obniży się (do 1,2% wobec 4,9% w 2022 r.), jednak pozostanie ona dodatnia, a spowolnieniu wzrostu gospodarczego nie będzie towarzyszyć znaczący wzrost bezrobocia. Oczekujemy, że odsezonowany poziom PKB w I kw. obniży się nieznacznie w porównaniu z IV kw., wyznaczając jednocześnie dołek cyklu koniunktury. W kolejnych kwartałach oczekujemy ożywienia gospodarczego, które nasili się w II poł. br. wraz z oczekiwanym przez nas spadkiem inflacji i przyspieszeniem wzrostu gospodarczego u głównych partnerów handlowych Polski.
Dane o PKB w IV kw. są naszym zdaniem neutralne dla kursu złotego i rentowności obligacji.
