Stopy procentowe bez zmian
Rada Polityki Pieniężnej podjęła dziś decyzję o utrzymaniu stóp procentowych NBP na niezmienionym poziomie, w tym stopy referencyjnej na poziomie 3,75%. Decyzja RPP była zgodna z naszą prognozą i oczekiwaniami rynkowymi. W komunikacie po posiedzeniu Rada odnotowała, że w ostatnim miesiącu obniżyły się ceny surowców energetycznych na rynkach światowych, w tym wyraźnie spadły ceny ropy naftowej. Jest to istotna zmiana w porównaniu z komunikatem czerwcowym, w którym Rada wskazywała na wzrost cen paliw na świecie, będący skutkiem ograniczeń podażowych związanych z konfliktem na Bliskim Wschodzie. Jednocześnie Rada podtrzymała ocenę, że perspektywy aktywności i inflacji na świecie pozostają obarczone niepewnością związaną w szczególności z sytuacją na Bliskim Wschodzie.
Rada wskazała również, że inflacja CPI obniżyła się w czerwcu do 2,5% r/r wobec 3,1% r/r w maju, do czego przyczynił się przede wszystkim spadek rocznej dynamiki cen paliw do prywatnych środków transportu oraz żywności i napojów bezalkoholowych. W porównaniu z komunikatem czerwcowym, z listy czynników ryzyka dla perspektyw inflacji usunięte zostały „regulacje dotyczące cen paliw”. W dalszym ciągu jako główne ryzyka wskazywane są natomiast: kształt polityki fiskalnej, zmiany dynamiki aktywności w polskiej gospodarce oraz dalsze kształtowanie się dynamiki płac.
NBP prognozuje inflację blisko celu
Rada zapoznała się z wynikami lipcowej projekcji inflacji i PKB z modelu NECMOD. Zgodnie z projekcją – przygotowaną przy założeniu niezmienionych stóp procentowych NBP oraz uwzględniającą dane dostępne do 17 czerwca 2026 r. – inflacja znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale 2,4–3,3% w 2026 r. wobec 1,6–2,9% w projekcji marcowej, 1,5–4,0% w 2027 r. wobec 1,1–3,7% oraz 0,8–3,9% w 2028 r. wobec 0,9–4,0%. Z kolei tempo wzrostu PKB znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale 3,0–4,4% w 2026 r. wobec 3,1–4,7% w projekcji marcowej, 1,8–3,7% w 2027 r. wobec 2,0–3,8% oraz 1,9–4,1% w 2028 r. wobec 1,8–4,1%.
Do porównania lipcowej projekcji z projekcją marcową należy jednak podchodzić ostrożnie. Marcowa projekcja uwzględniała dane dostępne do 19 lutego 2026 r., a więc nie obejmowała wpływu wybuchu konfliktu na Bliskim Wschodzie oraz wzrostu cen surowców energetycznych na perspektywy inflacji i aktywności gospodarczej. Z tego powodu różnice między lipcową a marcową ścieżką inflacji nie powinny być traktowane jako samodzielny argument za bardziej restrykcyjną polityką pieniężną. Ważniejsze jest to, że lipcowa projekcja – mimo spadku bieżącej inflacji do celu NBP – wskazuje na średnioroczną inflację w 2026 r. na poziomie zbliżonym do naszej prognozy. Oznacza to, że po przejściowym obniżeniu inflacji w czerwcu w kolejnych kwartałach powinno nastąpić jej ponowne odbicie, w tym wyraźny wzrost w IV kw. br. (por. MAKROmapa z 6.07.2026). W konsekwencji prawdopodobieństwo wznowienia obniżek stóp procentowych do końca br. pozostaje naszym zdaniem bardzo niskie.
Stabilizacja stóp procentowych pozostaje najbardziej prawdopodobnym scenariuszem
Treść komunikatu po posiedzeniu RPP jest w naszej ocenie mniej jastrzębia niż w czerwcu. Przemawiają za tym silny spadek inflacji do 2,5% r/r oraz usunięcie z komunikatu odniesienia do regulacji dotyczących cen paliw jako jednego z czynników ryzyka dla perspektyw inflacji. Jednocześnie Rada nie sygnalizuje gotowości do wznowienia cyklu obniżek stóp procentowych. W komunikacie podtrzymano ocenę, że dalsze decyzje będą zależne od napływających informacji dotyczących perspektyw inflacji i aktywności gospodarczej. Podtrzymujemy zatem nasz scenariusz, zgodnie z którym stopy procentowe NBP pozostaną na obecnym poziomie przez dłuższy czas. Jutro odbędzie się konferencja prasowa A. Glapińskiego, która zapewne rzuci więcej światła na perspektywy polityki pieniężnej. Oczekujemy, że jej wydźwięk będzie zgodny ze strategią „wait and see”.
Dzisiejsza decyzja RPP o utrzymaniu stóp procentowych na niezmienionym poziomie oraz treść komunikatu po posiedzeniu Rady są naszym zdaniem neutralne dla kursu złotego i rentowności polskich obligacji.
