Produkcja przemysłowa poniżej oczekiwań
Zgodnie z danymi GUS produkcja sprzedana przemysłu w przedsiębiorstwach zatrudniających powyżej 9 osób zwiększyła się w marcu o 2,5% r/r wobec spadku o 1,9% w lutym, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego (3,6%) i znacząco poniżej naszej prognozy (4,9%). Istotnym czynnikiem oddziałującym w kierunku zwiększenia dynamiki produkcji przemysłowej pomiędzy lutym a marcem był efekt statystyczny w postaci korzystnej różnicy w liczbie dni roboczych (w lutym 2025 r. liczba dni roboczych była o 1 dzień mniejsza niż w lutym 2024 r., podczas gdy w marcu 2025 r. liczba ta była taka sama jak w marcu 2024 r.). Do znaczącego zwiększenia rocznej dynamiki produkcji w marcu przyczyniła się również niska ubiegłoroczna baza (w marcu ub. r. odsezonowana produkcja spadła o 4,9% m/m). Po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych produkcja przemysłowa zmniejszyła się w marcu o 0,7% m/m. Tym samym marcowa produkcja była o 3,7% niższa od globalnego maksimum odnotowanego w październiku 2024 r. Z uwagi na oddziaływanie korzystnych efektów kalendarzowych oraz wpływ niskiej ubiegłorocznej bazy wzrost rocznej dynamiki produkcji przemysłowej odnotowano we wszystkich głównych segmentach przemysłu, tj. w branżach eksportowych (4,2% r/r w marcu wobec -2,6% w lutym), w branżach powiązanych z budownictwem (10,6% wobec 1,4%) oraz pozostałych kategoriach (0,1% wobec -2,3%). Efekty kalendarzowe oraz niska ubiegłoroczna baza przyczyniły się również do zwiększenia dynamiki produkcji w przemyśle motoryzacyjnym (produkcja w kategorii „pojazdy samochodowe, przyczepy i naczepy” zwiększyła się o 9,1% w marcu wobec -4,8% w lutym).
Wyraźne ożywienie w przemyśle najwcześniej w IV kw. 2025 r.
Wyraźnie gorsze od oczekiwań dane o produkcji wraz z jej strukturą sygnalizują, że wzrost popytu gospodarstw domowych na towary jest zbyt niski aby skompensować negatywny wpływ słabego popytu zewnętrznego i inwestycyjnego na krajową produkcję przemysłową. Naszym zdaniem krótkookresowe perspektywy w branżach eksportowych pozostają niekorzystne głównie ze względu na obniżoną aktywność w przetwórstwie w strefie euro, w tym w Niemczech i zgłaszane z tego powodu niższe zapotrzebowanie na dobra pośrednie wytwarzane w Polsce. Oczekujemy, że aktywność w przetwórstwie w Niemczech i strefie euro wzrośnie znacząco w IV kw., do czego przyczyni się przyjęty w marcu br. niemiecki pakiet fiskalny (por. MAKROmapa z 31.03.2025). W najbliższych miesiącach niekorzystnie na perspektywy polskiego przetwórstwa będzie dodatkowo oddziaływać podwyższona niepewność związana ze wzrostem napięć w światowym handlu, spowodowanym polityką celną administracji Donalda Trumpa. Dla oceny krótkookresowych perspektyw polskiego przetwórstwa ważna będzie zaplanowana na jutro publikacja kwietniowych wyników badań koniunktury PMI w strefie euro i w Niemczech. Będzie ona w pewnym stopniu uwzględniać wpływ ogłoszonych przez Donalda Trumpa w kwietniu 10-procentowych ceł na towary importowane z Unii Europejskiej do USA, dodatkowych 10-procentowych ceł „wzajemnych” zawieszonych na 90 dni oraz wprowadzonych wcześniej 25-procentowych ceł na stal, aluminium i samochody.
Zaskakująco silny spadek produkcji budowlano-montażowej
Dynamika produkcji budowlano-montażowej zmniejszyła się w marcu do -1,1% r/r wobec 0,0% w lutym, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego (5,7%) oraz naszej prognozy (7,5%). Spadek dynamiki produkcji budowlano-montażowej pomiędzy lutym a marcem nastąpił mimo oddziaływania wspomnianego wyżej efektu statystycznego w postaci korzystnej różnicy w liczbie dni roboczych oraz niskiej ubiegłorocznej bazy (w marcu ub. r. odsezonowana produkcja budowlano-montażowa spadła o 4,3% m/m). Po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych produkcja budowlano-montażowa w marcu zmniejszyła się o 3,7% m/m. W konsekwencji, marcowa aktywność w budownictwie była najniższa od października 2024 r.
Ożywienie w budownictwie wolniejsze od oczekiwań
Mimo wspomnianych wyżej korzystnych efektów kalendarzowych oraz niskiej ubiegłorocznej bazy dynamika produkcji budowlano-montażowej zwiększyła się znacząco jedynie w kategorii „roboty budowlane specjalistyczne” (6,0% r/r w marcu wobec 3,0% w lutym). W przedsiębiorstwach zajmujących się „wznoszeniem budynków” dynamika ta zwiększyła się nieznacznie i pozostała wyraźnie ujemna (-3,4% wobec -3,8%). W kluczowej dla aktywności całego sektora kategorii „budowa obiektów inżynierii lądowej i wodnej” produkcja spadła o 4,9% r/r wobec wzrostu o 1,7% w lutym. Zaskakująco silny spadek produkcji w ujęciu miesięcznym w marcu, a także jej struktura, sygnalizują, że ożywienie aktywności w budownictwie i inwestycjach przebiega wolniej niż oczekiwaliśmy. Podtrzymujemy jednak ocenę, że środki unijne, które napływają do Polski w ramach Krajowego Planu Odbudowy oraz Wieloletnich Ram Finansowych 2021-2027, będą dynamizować aktywność w budownictwie w najbliższych kwartałach. Wsparciem dla takiej oceny jest odnotowany w marcu wzrost aktywności w działach przemysłu powiązanych z budownictwem, na co wskazuje zwiększenie dynamiki produkcji w kategoriach „wyroby z pozostałych mineralnych surowców niemetalicznych” (10,2% r/r w marcu wobec 1,9% w lutym) oraz „wyroby z metali” (10,8% wobec 1,2%). Nadal oczekujemy, że inwestycje infrastrukturalne będą głównym czynnikiem wzrostu produkcji budowlano montażowej w najbliższych kwartałach, a rola inwestycji mieszkaniowych gospodarstw domowych oraz inwestycji przedsiębiorstw pozostanie ograniczona (perspektywy inwestycji przedsiębiorstw omówimy szerzej w najbliższej MAKROmapie). Niekorzystne czynniki podażowe, takie jak malejąca podaż pracy oraz ograniczona dostępność niektórych materiałów, będą spowalniać ożywienie w budownictwie, jednak wyraźny wpływ tych czynników zaznaczy się dopiero w 2026 r. (por. MAKROmapa z 14.04.2025).
Zatrudnienie w przedsiębiorstwach pozostaje w trendzie spadkowym
Zgodnie z opublikowanymi dziś danymi GUS, dynamika zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw nie zmieniła się w marcu w porównaniu do lutego i wyniosła -0,9% r/r, kształtując się zgodnie z oczekiwaniami rynku i poniżej naszej prognozy (-0,8%). W ujęciu miesięcznym zatrudnienie zmniejszyło się w marcu o 7,5 tys. osób. Obserwowana w ostatnich kwartałach tendencja do spadku zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw jest efektem oddziaływania niekorzystnych czynników podażowych (zmniejszającego się zasobu siły roboczej ze względu na osiąganie wieku emerytalnego przez roczniki z wyżu demograficznego) oraz popytowych (słabego popytu zewnętrznego, niskiego stopnia wykorzystania mocy wytwórczych w przetwórstwie i związanego z tym niskiego popytu inwestycyjnego ze strony przedsiębiorstw), będących główną przyczyną redukcji zatrudnienia w przetwórstwie, handlu i usługach. Oczekujemy, że odwrócenie tendencji spadkowej dla zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw nastąpi najwcześniej w IV kw. br. wraz ze wzrostem popytu zewnętrznego i inwestycji publicznych.
Realny fundusz płac rośnie najwolniej od III kw. 2023 r.
Nominalna dynamika wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw zatrudniających powyżej 9 osób zmniejszyła się w marcu do 7,7% r/r wobec 7,9% w lutym, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego (7,8%) i naszej prognozy (7,9%). Naszym zdaniem lekkie zmniejszenie rocznej dynamiki płac było wypadkową niskiej ubiegłorocznej bazy i słabnącej presji płacowej, związanej głównie ze wspomnianą wyżej restrukturyzacją w sektorze przedsiębiorstw. W ujęciu realnym, tempo wzrostu wynagrodzeń w firmach zmniejszyło się do 2,7% r/r w marcu (najniżej od września 2023 r.) wobec 2,9% w lutym, a dynamika realnego funduszu płac spadła do 1,8% r/r wobec 2,0% w lutym. W konsekwencji, realna dynamika funduszu płac w sektorze przedsiębiorstw obniżyła się w I kw. do 2,3% r/r wobec 4,6% w IV kw. ub. r., kształtując się na poziomie najniższym od III kw. 2023 r. Stanowi to wsparcie dla naszej prognozy, zgodnie z którą dynamika konsumpcji obniżyła się w I kw. do 2,5% r/r wobec 3,5% w IV kw. ub. r.
Coraz większe ryzyko w dół dla naszej prognozy wzrostu gospodarczego w 2025 r.
Dzisiejsze marcowe dane o produkcji przemysłowej i budowlano-montażowej oraz wynagrodzeniach i zatrudnieniu w sektorze przedsiębiorstw wskazują na stopniowo słabnącą presję płacową oraz wolniejsze od oczekiwań ożywienie popytu krajowego. W konsekwencji, dostrzegamy wyraźne ryzyko w dół dla naszej prognozy PKB w I kw. (3,1% r/r wobec 3,4% w IV kw. ub. r.). Pełniejsza ocena tego ryzyka będzie możliwa po zaplanowanych na jutro publikacjach danych o marcowej sprzedaży detalicznej w Polsce i kwietniowej koniunkturze (PMI) w strefie euro. Czynnikiem ryzyka w dół dla oczekiwanej ścieżki PKB w najbliższych kwartałach pozostaje polityka celna administracji D. Trumpa. Ekspozycja Polski na to ryzyko jest wprawdzie relatywnie niewielka (por. MAKROmapa z 25.11.2024), ale w naszej ocenie ewentualny znaczący wzrost ceł w USA i UE, prowadzący do silnego spadku wymiany handlowej pomiędzy obiema gospodarkami, byłby argumentem na rzecz obniżenia naszej prognozy wzrostu PKB w Polsce (3,5%).
Uważamy, że łączny wydźwięk opublikowanych dzisiaj danych z polskiej gospodarki jest lekko negatywny dla kursu złotego i rentowności polskich obligacji. Dane te stanowią wsparcie dla naszej prognozy, zgodnie z którą RPP obniży stopy procentowe o 50pb na majowym posiedzeniu.
