RPP wybrała radykalizm w polityce pieniężnej

Silna obniżka stóp procentowych

Rada Polityki Pieniężnej podjęła dziś zaskakującą decyzję o obniżeniu stóp procentowych o 75 pb (stopa referencyjna NBP wynosi 6,00%). Oczekiwaliśmy obniżki stóp o 25 pb i nasza prognoza była zgodna z konsensusem rynkowym. W komunikacie po posiedzeniu Rada odnotowała osłabienie koniunktury światowej, w tym dalsze pogorszenie koniunktury w strefie euro w III kw. Rada zwróciła również uwagę na spadek cen produkcji sprzedanej przemysłu w ujęciu rocznym w Polsce, który zdaniem Rady potwierdza wygasanie zewnętrznych szoków podażowych oraz ograniczenie presji kosztowej, co wraz z niższą dynamiką aktywności gospodarczej będzie oddziaływać w kierunku dalszego spadku inflacji w kolejnych kwartałach. Rada odnotowała również obniżenie oczekiwań inflacyjnych oddziałujące w kierunku wzrostu realnych stóp procentowych i, tym samym, w ocenie Rady, zwiększenia restrykcyjności polityki pieniężnej.

Rada wybrała radykalizm w polityce pieniężnej

Zdaniem Rady presja popytowa w polskiej gospodarce jest mniejsza od oczekiwań, co sprzyja szybszemu powrotowi inflacji do celu inflacyjnego NBP. Stanowi to, w ocenie RPP, główny argument na rzecz obniżki stóp procentowych, którą Rada określiła mianem „dostosowania” sprzyjającego realizacji celu inflacyjnego NBP w średnim okresie. Sugeruje to, że Rada wybrała tzw. radykalizm w polityce pieniężnej zamiast podejścia gradualistycznego, polegającego na stopniowym dostosowaniu stóp procentowych w miarę nasilania się sygnałów wskazujących na pogorszenie koniunktury. Warto odnotować, że wspomniany radykalizm jest przez banki centralne stosowany w sytuacji gwałtownych zmian perspektyw sytuacji gospodarczej. Naszym zdaniem w ostatnich miesiącach nie odnotowano w Polsce gwałtownego pogorszenia koniunktury i tym samym nie było uzasadnienia dla tak silnego obniżenia stóp procentowych w jednym kroku. Warto odnotować, że ostatni raz na obniżkę stóp procentowych o 75 pb Rada Polityki Pieniężnej (II kadencji) zdecydowała się w okresie globalnego kryzysu finansowego w latach 2008 i 2009, a w okresie pandemii obniżki stopy referencyjnej NBP nie przekraczały 50 pb.

Zaskoczeniem jest dla nas utrzymane w komunikacie po dzisiejszym posiedzeniu stwierdzenie „szybszemu obniżaniu inflacji sprzyjałoby umocnienie złotego, które byłoby spójne z fundamentami polskiej gospodarki”. Stwierdzenie to jest niespójne z nowoprzyjętym kierunkiem polityki pieniężnej. Innymi słowy, jeśli w ocenie Rady pogorszenie koniunktury uzasadnia złagodzenie polityki pieniężnej, złagodzenie to jest osiągane zarówno poprzez spadek stóp procentowych, jak i osłabienie kursu walutowego.

Krótkoterminowe perspektywy polityki pieniężnej pozostają niepewne

Skala dzisiejszej obniżki stóp procentowych jest większa od naszej prognozy (oczekiwaliśmy redukcji stóp we wrześniu i październiku łącznie o 50 pb, a następnie pauzy w cyklu obniżek do I kw. 2024 r.). Krótkoterminowe perspektywy polityki pieniężnej pozostają niepewne. Do jej dalszego łagodzenia może Radę skłonić dalszy szybki spadek inflacji do poziomu jednocyfrowego (prognozujemy jej obniżenie do 8,4% r/r we wrześniu wobec 10,1% w sierpniu). Z drugiej strony, użyte przez RPP określenie „dostosowanie” w odniesieniu do obniżki stóp procentowych sugeruje, że w najbliższych miesiącach stopy procentowego mogą pozostać na niezmienionym poziomie.

Dzisiejsza decyzja stanowi wsparcie dla naszej oceny z lipca br. (por. MAKROpuls z 6.07.2023), zgodnie z którą powrót inflacji do celu RPP (2,5%) w średnim terminie nie jest obecnie celem nadrzędnym RPP i powrót ten nie nastąpi do 2025 r. Innymi słowy, dzisiejsza decyzja RPP rodzi wrażenie, że Rada chciała znacząco i szybko wesprzeć politykę gospodarczą rządu mimo mglistych perspektyw powrotu inflacji do celu w 2025 r. Podtrzymujemy ocenę, że w funkcji reakcji banku centralnego nastąpiły zmiany, które czynią politykę pieniężną mniej przejrzystą i mniej zrozumiałą dla otoczenia, a w konsekwencji mniej przewidywalną.

Więcej światła na perspektywy stóp procentowych rzuci jutrzejsza konferencja prezesa NBP. Nasz zrewidowany scenariusz dla stóp procentowych i kursu złotego przedstawimy w poniedziałkowej MAKROmapie.

Treść komunikatu po dzisiejszym posiedzeniu Rady jest naszym zdaniem negatywna dla kursu złotego i rentowności obligacji.