Czy to już koniec cyklu łagodzenia polityki pieniężnej?

Stopy procentowe bez zmian - wbrew oczekiwaniom

Rada Polityki Pieniężnej podjęła dziś decyzję o utrzymaniu stóp procentowych na niezmienionym poziomie (stopa referencyjna NBP wynosi 5,75%). Z kolei konsensus rynkowy i nasza prognoza zakładały obniżkę stóp procentowych o 25pb.

W komunikacie po dzisiejszym posiedzeniu, podobnie jak przed miesiącem, Rada odnotowała osłabienie koniunktury światowej, jak również utrzymującą się niepewność dotyczącą perspektyw aktywności w największych gospodarkach. RPP ponownie zwróciła uwagę na spadek cen produkcji sprzedanej przemysłu w ujęciu rocznym w Polsce, który zdaniem Rady potwierdza wygasanie większości zewnętrznych szoków podażowych oraz ograniczenie presji kosztowej, co wraz z niską dynamiką aktywności gospodarczej będzie oddziaływać w kierunku dalszego spadku inflacji w kolejnych kwartałach. Z komunikatu usunięty został natomiast fragment, mówiący o obniżeniu oczekiwań inflacyjnych oddziałującym, w ocenie Rady, w kierunku zwiększenia restrykcyjności polityki pieniężnej.

NBP prognozuje wyższą inflację w 2025 r.

Zgodnie z listopadową projekcją NBP - przygotowaną przy założeniu niezmienionych stóp procentowych NBP oraz uwzględniającą dane dostępne do 23 października 2023 r. - inflacja znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale 11,3 - 11,5% w 2023 r. (11,1 - 12,7% w projekcji lipcowej), 3,2 - 6,2% w 2024 r. (3,7 - 6,8%) oraz 2,2 - 5,3% w 2025 r. (2,1 - 5,1%). Ścieżka inflacji oczekiwanej w projekcji w latach 2023-2024 została zatem zrewidowana w dół (o ok. 0,5 pkt. proc) względem prognozy przedstawionej w lipcu. Z kolei prognoza na 2025 r. została nieznacznie podniesiona. Ponadto, wyniki projekcji wskazują, że inflacja w całym horyzoncie prognozy ukształtuje się znacząco powyżej celu inflacyjnego RPP (2,5%). Oczekiwane w projekcji tempo wzrostu PKB znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale -0,1 - 0,6% w 2023 r. (-0,2 - 1,3% w projekcji lipcowej), 1,9 - 3,8% w 2024 r. (1,4 - 3,3%) oraz 2,4 - 4,7% w 2025 r. (2,1 - 4,4%). Projekcja kreśli zatem scenariusz nieznacznie niższego niż oczekiwano w lipcowej projekcji wzrostu gospodarczego w 2023 r., a także jego silniejszego od wcześniejszych oczekiwań NBP ożywienia w kolejnych latach.

Przy opisie wyników listopadowej projekcji dodano nowy dopisek (niepojawiający się w poprzednich edycjach prognozy) mówiący, że „kształtowanie się inflacji, zarówno w krótkim jak i średnim okresie, jest obarczone niepewnością, w tym związaną z przyszłą polityką fiskalną i regulacyjną.”. Warto zwrócić uwagę, że kluczowym elementem listopadowej projekcji są przyjęte założenia w zakresie działań osłonowych w zakresie nośników energii i kształtowania się stawki VAT na żywność w 2024 r. Szczegółowe informacje w tej kwestii poznamy w najbliższych dniach (w trakcie czwartkowej konferencji prezesa NBP lub prezentacji Raportu o inflacji).

Czy to już koniec cyklu łagodzenia polityki pieniężnej?

Dzisiejsze zaskoczenie ze strony RPP potwierdza naszą ocenę wyrażoną kilka miesięcy temu, iż w funkcji reakcji banku centralnego nastąpiły zmiany, które czynią politykę pieniężną mniej przejrzystą i mniej zrozumiałą dla otoczenia, a w konsekwencji mniej przewidywalną. Decyzja Rady jest również potwierdzeniem naszej oceny, że łagodzenie polityki pieniężnej zrealizowane we wrześniu i październiku miało na celu głównie wspieranie polityki gospodarczej rządu pomimo podwyższonej inflacji i jej bardzo odległego powrotu do celu.

Wspomniana wyżej niepewność co do kształtu przyszłej polityki fiskalnej i regulacyjnej oraz jej wpływu na inflację oraz dokonane w poprzednich miesiącach dostosowanie stóp procentowych NBP zostały podane w dzisiejszym komunikacie jako główne argumenty na rzecz stabilizacji stóp procentowych. Rada zaznaczyła również, że obecny poziom stóp procentowych NBP sprzyja realizacji celu inflacyjnego w średnim okresie. Uważamy, że te czynniki pozostaną aktualne również w kolejnych miesiącach ograniczając skłonność Rady do dalszych obniżek stóp procentowych. Tym samym po dzisiejszej decyzji RPP dostrzegamy istotne ryzyko w górę dla naszego scenariusza zakładającego kształtowanie się stopy referencyjnej na poziomie 5,50% w 2024 r. Jutro odbędzie się konferencja prasowa A. Glapińskiego, która zapewne rzuci więcej światła na perspektywy polityki pieniężnej.

Treść komunikatu po dzisiejszym posiedzeniu Rady jest naszym zdaniem lekko pozytywna dla kursu złotego i rentowności obligacji.