Zaskakująca podwyżka stóp procentowych

RPP podwyższyła stopy procentowe

Rada Polityki Pieniężnej podjęła dziś zaskakującą decyzję o podwyższeniu stóp procentowych. Stopa referencyjna wzrosła z 0,10% do 0,50%, a stopa lombardowa zwiększyła się z 0,50% do 1,00%. Rada podjęła również decyzję o podwyższeniu stopy rezerwy obowiązkowej z 0,50% do 2,00%. Z treści komunikatu został usunięty fragment mówiący o tym, że NBP będzie kontynuował operacje płynnościowe (skupu skarbowych papierów wartościowych i dłużnych papierów wartościowych gwarantowanych przez Skarb Państwa na rynku wtórnym), co jest kolejnym sygnałem wskazującym na zaostrzenie polityki pieniężnej.

Dzisiejsza decyzja Rady jest dużą niespodzianką w świetle ostatnich wypowiedzi niektórych jej członków, w tym przede wszystkim prezesa NBP, wskazujących na niechęć do szybkiej normalizacji polityki pieniężnej w warunkach silnego oddziaływania czynników podażowych (głównie wzrostu cen nośników energii) na inflację. Dopuszczaliśmy wprawdzie scenariusz, w którym Rada zdecyduje się na podniesienie stóp procentowych jeszcze w tym roku, ale nie przed listopadowym posiedzeniem RPP, na którym Rada zapozna się z wynikami najnowszej projekcji inflacji.

Rada dostrzega ryzyko przegrzania gospodarki

W komunikacie po posiedzeniu Rady na szczególną uwagę zasługują fragmenty dotyczące przyczyn dzisiejszej decyzji RPP oraz perspektyw inflacji, pozwalające lepiej ocenić krótkookresowe perspektywy stóp procentowych. Zaskakująca decyzja Rady rodzi bowiem pytanie, czy ma ona charakter jednorazowy, czy też stanowi ona początek cyklu podwyżek stóp procentowych. W tym kontekście warto odnotować fragment komunikatu, w którym Rada wskazała na przyczyny podwyższonej obecnie inflacji. Oprócz wskazywanych w poprzednich komunikatach czynników podażowych, które są niezależne od krajowej polityki pieniężnej, Rada zwróciła uwagę na nowy czynnik proinflacyjny w postaci trwającego ożywienia gospodarczego, w tym wzrostu dochodów gospodarstw domowych. Sygnalizuje to, że w ocenie Rady źródłem podwyższonej inflacji są w coraz większym stopniu czynniki popytowe, które wymagają reakcji polityki pieniężnej.

Drugi fragment komunikatu o istotnym znaczeniu dla perspektyw polityki pieniężnej dotyczy scenariusza inflacyjnego. Rada odnotowała, że mimo spodziewanego wygaśnięcia oddziaływania części czynników podażowych podwyższających obecnie inflację, „obserwowany w ostatnich miesiącach wzrost cen surowców, w tym energetycznych i rolnych, może nadal podbijać dynamikę cen w kolejnych kwartałach”. Ponadto, w ocenie Rady „w sytuacji prawdopodobnego dalszego ożywienia aktywności gospodarczej i korzystnej sytuacji na rynku pracy inflacja może utrzymać się na podwyższonym poziomie dłużej niż dotychczas oczekiwano”. Taka ocena sugeruje, że Rada dostrzegła wysokie prawdopodobieństwo przegrzania gospodarki w średnim terminie, a więc sytuacji, w której narastająca presja płacowa będzie prowadzić do utrzymywania się inflacji na podwyższonym poziomie przez dłuższy czas. To z kolei, zdaniem Rady, rodziłoby „ryzyko utrwalenia się dynamiki cen w średnim okresie na poziomie wyższym od celu inflacyjnego”.

Jednorazowa podwyżka czy początek (mini) cyklu?

W naszej ocenie dzisiejsza decyzja nie jest jednorazowym dostosowaniem stóp procentowych. Oczekujemy, że na listopadowym posiedzeniu Rada zdecyduje się na kolejną podwyżkę stóp procentowych o 25-50 pb, która może być jednocześnie końcem mini cyklu zaostrzenia polityki pieniężnej. Wsparciem dla naszej oceny są wyniki badań dotyczących mechanizmu transmisji w polityce monetarnej. Wskazują one, że podwyżka stopy referencyjnej NBP o 40 pb nie przyczyni się do istotnego obniżenia inflacji w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej. Ponadto, dzisiejsza, zaskakująca decyzja Rady wskazuje, że presja bieżącego i szybko rosnącego wskaźnika inflacji była czynnikiem mającym istotny wpływ na tę decyzję. Zgodnie z naszą prognozą (por. MAKROmapa z 4.10.2021) w najbliższych miesiącach inflacja znacząco wzrośnie osiągając lokalne maksimum na poziomie 6,7% r/r w styczniu 2022 r. i można oczekiwać, że krótkookresowy scenariusz inflacyjny zarysowany w listopadowej projekcji NBP będzie zbliżony do naszej prognozy. W takiej sytuacji większość członków RPP najprawdopodobniej uzna, że konieczna jest reakcja w postaci dalszego zaostrzenia polityki pieniężnej. Warto również odnotować, że z komunikatu po posiedzeniu Rady usunięto stwierdzenie, że polityka pieniężna NBP „stabilizuje inflację na poziomie zgodnym z celem inflacyjnym NBP w średnim okresie”. Sugeruje to, że mimo dzisiejszej podwyżki stóp w ocenie RPP cel inflacyjny nie zostanie osiągnięty w średnim terminie. Pełniejsza ocena perspektyw stóp procentowych będzie możliwa po zaplanowanej na jutro konferencji prezesa NBP. Nasz zrewidowany scenariusz dla polityki pieniężnej NBP przedstawimy w najbliższej MAKROmapie.

Treść komunikatu po dzisiejszym posiedzeniu Rady jest naszym zdaniem pozytywna dla kursu złotego i rentowności obligacji.