Konsumpcja najwyżej w historii

Finalny odczyt powyżej wstępnego szacunku

Zgodnie z finalnym szacunkiem GUS, dynamika PKB zwiększyła się do 2,0% r/r w I kw. br. wobec 1,0% r/r w IV kw. 2023 r., kształtując się nieznacznie powyżej wstępnego odczytu (1,9%) oraz powyżej wcześniejszych oczekiwań rynkowych (1,8%) i naszej prognozy (1,2%).

Kwartalna dynamika PKB oczyszczona z wpływu czynników sezonowych zwiększyła się w I kw. do 0,5% kw/kw wobec 0,0% w IV kw. Do umiarkowanego odbicia aktywności w tym okresie przyczynił się głównie wzrost wartości dodanej w usługach rynkowych (przede wszystkim w kategoriach takich jak „transport i gospodarka magazynowa”, „handel; naprawa pojazdów samochodowych”, „działalność profesjonalna, naukowa i techniczna; administrowanie i działalność wspierająca” oraz „obsługa rynku nieruchomości”). Jednocześnie w I kw. odnotowano silny spadek odsezonowanej wartości dodanej w budownictwie (-5,7% kw/kw) i przetwórstwie przemysłowym (-2,7%).

Zmiana zapasów głównym motorem wzrostu gospodarczego

Do zwiększenia dynamiki PKB pomiędzy IV i I kw. w największym stopniu przyczynił się wzrost wkładu przyrostu zapasów z -6,4 pkt. proc. w IV kw. do -2,8 pkt. proc. w I kw. Ograniczanie przyrostu zapasów przez przedsiębiorstwa było zatem nadal czynnikiem hamującym wzrost PKB w I kw., jednak wpływ tego czynnika zmniejszył się. Było to spójne z wynikami badań koniunktury (PMI). Wskazywały one, że w I kw. firmy przetwórcze obniżały poziom zarówno zapasów wyrobów gotowych, jak i zapasów środków produkcji. Oczekujemy, że w kolejnych kwartałach, wraz z dalszym ożywieniem popytu konsumpcyjnego, skłonność firm do zmniejszania zapasów będzie maleć, co znajdzie odzwierciedlenie w dodatnim wkładzie przyrostu zapasów do dynamiki PKB.

Do wzrostu dynamiki PKB w I kw. w porównaniu z IV kw. ub. r. przyczynił się również wyższy o 2,7 pkt. proc. wkład spożycia prywatnego. Tempo wzrostu konsumpcji zwiększyło się do 4,6% r/r w I kw. (najwyżej od II kw. 2022 r.) wobec 0,0% w IV kw. W rezultacie odsezonowany poziom spożycia prywatnego ukształtował się na najwyższym poziomie w historii (0,3% powyżej dotychczasowego maksimum lokalnego z II kw. 2022 r.). Konsumpcja była dynamizowana przez silny wzrost realnych wynagrodzeń gospodarstw domowych. Oczekujemy, że w kolejnych kwartałach dynamika konsumpcji utrzyma się na relatywnie wysokim poziomie, wspierana przez wysoką dynamikę wynagrodzeń nominalnych w sektorze przedsiębiorstw i podwyżki płac w sferze budżetowej.

Inwestycje rozczarowały

Dynamika inwestycji zmniejszyła się do -1,8% r/r w I kw. z 15,8% w IV kw. i ukształtowała się znacząco poniżej naszych (0,5%) i rynkowych oczekiwań (2,6%). Uważamy, że głównym czynnikiem oddziałującym w kierunku zmniejszenia aktywności inwestycyjnej w I kw. była ograniczona absorbcja środków unijnych w ramach wieloletniej perspektywy finansowej UE 2021-2027 (por. MAKROmapa z 25.03.2024). Negatywna niespodzianka w zakresie skali spadku inwestycji ogółem była najprawdopodobniej powiązana z silniejszym – od naszych wcześniejszych oczekiwań – osłabieniem aktywności inwestycyjnej przedsiębiorstw. Zgodnie z opublikowanymi w ubiegłym tygodniu danymi GUS nakłady brutto na środki trwałe w przedsiębiorstwach zatrudniających co najmniej 50 pracowników obniżyły się o 2,2% r/r w I kw. wobec wzrostu o 7,9% w IV kw., co było ich najniższą dynamiką od IV kw. 2020 r. (por. dzisiejsza MAKROmapa).

Obniżona aktywność w handlu zagranicznym

Wzrost PKB był w I kw. ograniczany również przez niższy wkład eksportu netto (0,4 pkt. proc. wobec 2,4 pkt. proc. w IV kw.). Ograniczone ożywienie popytu krajowego (1,7% r/r w I kw. wobec -1,5% w IV kw.) znalazło odzwierciedlenie w tylko nieznacznym wzroście dynamiki importu z -0,5% r/r do -0,1% w I kw. Jednocześnie dynamika eksportu obniżyła się do 0,5% r/r w I kw. z 3,6% w IV kw., co jest spójne z tendencjami stagnacyjnymi obserwowanymi u głównych partnerów handlowych Polski.

Ryzyko dla naszej prognozy wzrostu PKB w 2024 r.

Poprzez podniesienie punktu startowego, dzisiejsze dane o PKB w I kw. w połączeniu z danymi miesięcznymi za kwiecień opublikowanymi w ciągu ostatnich kilku tygodni sygnalizują ryzyko w górę dla prognozy wzrostu gospodarczego w 2023 r. (2,8% wobec 0,2% w 2023 r.). Jednocześnie mniej korzystna struktura wzrostu gospodarczego w I kw. (spadek inwestycji, zmiana zapasów jako główny motor wzrostu, ograniczona skala ożywienia eksportu) oraz znacząco gorszy od oczekiwań majowy wskaźnik PMI (por. dzisiejsza MAKROmapa) częściowo kompensują to ryzyko. Podtrzymujemy nasz scenariusz, zgodnie z którym w kolejnych kwartałach zaobserwujemy przyspieszenie wzrostu aktywności gospodarczej. Nasz zaktualizowany scenariusz makroekonomiczny przedstawimy w najbliższej MAKROmapie.

Dzisiejsze dane o PKB są naszym zdaniem neutralne dla kursu złotego i rentowności polskich obligacji.