Utrzymuje się szybki wzrost płac w sektorze przedsiębiorstw

Spadek produkcji przemysłowej w listopadzie

Zgodnie z danymi GUS produkcja sprzedana przemysłu w przedsiębiorstwach zatrudniających powyżej 9 osób zmniejszyła się w listopadzie o 0,7% r/r wobec wzrostu o 1,9% r/r w październiku, kształtując się poniżej konsensusu (1,4% r/r) i powyżej naszej prognozy (-2,5%). Istotnym czynnikiem oddziałującym w kierunku zmniejszenia dynamiki produkcji przemysłowej pomiędzy październikiem a listopadem był efekt statystyczny w postaci niekorzystnej różnicy w liczbie dni roboczych (w listopadzie br. była ona taka sama jak w listopadzie 2022 r., podczas gdy październiku br. liczba ta była o 1 dzień wyższa niż przed rokiem). Ponadto, do spowolnienia wzrostu produkcji w ujęciu rocznym przyczynił się efekt wysokiej ubiegłorocznej bazy. Po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych produkcja przemysłowa zmniejszyła się w listopadzie o 0,3% m/m.

Produkcja wspierana przez popyt krajowy

Z uwagi na odziaływanie niekorzystnych efektów kalendarzowych spowolnienie wzrostu produkcji miało szeroki zakres i zostało odnotowane w trzech głównych segmentach przemysłu, tj. branżach eksportowych (-2,6% r/r wobec -0,9% w październiku), powiązanych z budownictwem (-5,7% wobec 0,4%) oraz pozostałych kategoriach (1,3% wobec 3,3%). Dane te wskazują, że czynnikiem stabilizującym produkcję przemysłową jest ożywienie popytu krajowego, w szczególności popytu konsumpcyjnego, wspierane przez odnotowany w ostatnich miesiącach szybki spadek inflacji (por. MAKROpuls z 15.12.2023). Ponadto, dane te są zgodne z naszą oceną, że głównym źródłem obserwowanego w ostatnich miesiącach spowolnienia w polskim przemyśle jest utrzymująca się obniżona aktywność w przetwórstwie w strefie euro, w tym w Niemczech i zgłaszane z tego powodu niższe zapotrzebowanie na dobra pośrednie wytwarzane w Polsce (por. MAKROmapa z 18.12.2023). Nasze prognozy wzrostu gospodarczego w strefie euro i w Niemczech wskazują, że ożywienia produkcji w branżach eksportowych – i tym samym wyraźnego zwiększenia produkcji przemysłowej - można oczekiwać w I kw. 2024 r. Jednak grudniowe dane o koniunkturze w strefie euro sygnalizują rosnące prawdopodobieństwo scenariusza, w którym ożywienie to rozpocznie się dopiero w II kw.

Utrzymuje się dwucyfrowy wzrost płac

Zgodnie z opublikowanymi dziś danymi GUS, nominalna dynamika wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw zatrudniających powyżej 9 osób zmniejszyła się w listopadzie do 11,8% r/r wobec 12,8% w październiku, kształtując się powyżej konsensusu rynkowego (11,4%) i naszej prognozy (9,0%) W ujęciu realnym, po skorygowaniu o zmiany cen, wynagrodzenia w firmach zwiększyły się w listopadzie o 4,9% r/r wobec wzrostu 5,8% w październiku. W konsekwencji, średnia trzymiesięczna realna dynamika płac wyniosła w listopadzie 4,2% r/r i była najwyższa od lipca 2021 r. Głównymi czynnikami oddziałującymi w kierunku zmniejszenia rocznej nominalnej dynamiki wynagrodzeń pomiędzy październikiem a listopadem były ustąpienie wpływu wypłat nagród i premii w górnictwie oraz efekt wysokiej ubiegłorocznej bazy. Warto jednak odnotować, że dynamika płac w przetwórstwie przemysłowym (11,9% r/r wobec 11,8%) utrzymała się na wysokim poziomie. Sugeruje to, że mimo stopniowego spadku zatrudnienia (patrz niżej) presja płacowa w tym dziale pozostaje podwyższona. Nie zmienia to jednak naszej oceny, zgodnie z którą w kolejnych kwartałach nominalna roczna dynamika płac będzie kształtować się w łagodnym trendzie spadkowym, wspieranym przez oczekiwany przez nas szybki spadek inflacji w I poł. 2024 r. (patrz poniżej) i związane z nim zmniejszenie presji płacowej w przedsiębiorstwach.

Czy to już koniec dostosowania zatrudnienia w przedsiębiorstwach?

Dynamika zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw obniżyła się do -0,2% r/r w listopadzie z -0,1% w październiku, kształtując się zgodnie z naszą prognozą i konsensusem rynkowym. W porównaniu z wrześniem zatrudnienie obniżyło się w październiku o 0,2 tys. osób. Głównym czynnikiem oddziałującym w kierunku spadku zatrudnienia była redukcja etatów w przetwórstwie przemysłowym (spadek o 2,7 tys. osób m/m), potwierdzając kontynuację procesów restrukturyzacyjnych obserwowanych w tym sektorze w ostatnich miesiącach. Naszym zdaniem odnotowany w listopadzie nieznaczny spadek zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw w ujęciu MoM sygnalizuje, że dostosowanie jego poziomu, które było następstwem silnego spowolnienia wzrostu gospodarczego w 2023 r., dobiega końca. Wsparciem dla takiej oceny są wskaźniki wyprzedzające koniunktury, sygnalizujące utrzymującą się od wielu miesięcy poprawę ocen dotyczących oczekiwanej sytuacji finansowej w firmach przetwórczych, budowlanych i zajmujących się handlem detalicznym. Oczekujemy, że w najbliższych kwartałach rosnący popyt na pracę, będący efektem ożywienia gospodarczego, przyczyni się do nieznacznego zwiększenia zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw pomimo malejącej podaży pracy (liczby osób w wieku produkcyjnym).

Silny spadek inflacji umocni popyt konsumpcyjny w I poł. 2024 r.

Spadki dynamiki realnych płac i zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw znalazły odzwierciedlenie w zmniejszeniu realnej dynamiki funduszu płac w przedsiębiorstwach (iloczynu zatrudnienia i przeciętnego wynagrodzenia skorygowanego o zmiany cen) do 4,7% r/r w listopadzie wobec 5,7% w październiku. W konsekwencji, średnia trzymiesięczna realna dynamika funduszu płac wyniosła w listopadzie 4,1% r/r i była najwyższa od kwietnia 2022 r. Stanowi wsparcie dla naszej prognozy dynamiki konsumpcji w IV kw. br. (2,3% r/r wobec 0,8% w III kw.). W kolejnych kwartałach wsparciem dla realnego funduszu płac i konsumpcji będzie oczekiwany przez nas znaczący spadek inflacji, która zgodnie z naszą zrewidowaną prognozą obniży się do 3,3% r/r i 2,4% r/r odpowiednio w I i II kw. 2024 r. Naszym zdaniem niższa niż oczekiwaliśmy inflacja w I poł. 2024 r., będąca w głównej mierze efektem wydłużenia zerowej stawki VAT na żywność nieprzetworzoną oraz zamrożenia cen energii dla gospodarstw domowych, skłoni RPP do dwóch obniżek stóp procentowych w marcu i lipcu 2024 r. (każdorazowo o 25pb).

Listopadowe dane o produkcji przemysłowej i rynku pracy są naszym zdaniem lekko negatywne dla kursu złotego i rentowności polskich obligacji.