Spadek realnych wynagrodzeń po raz pierwszy od pandemii

Zgodnie z opublikowanymi dziś danymi GUS, nominalna dynamika wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw zatrudniających powyżej 9 osób zmniejszyła się w maju do 13,5% r/r wobec 14,1% w kwietniu, kształtując się poniżej naszej prognozy (14,4%) i konsensusu rynkowego (14,6%). W ujęciu realnym, po skorygowaniu o zmiany cen, wynagrodzenia w firmach zmniejszyły się w maju o 0,3% r/r wobec wzrostu o 1,6% w kwietniu. Spadek realnych wynagrodzeń w ujęciu rocznym (oznaczający szybszy wzrost cen niż nominalnych wynagrodzeń) został odnotowany po raz pierwszy od pierwszej fali pandemii COVID-19 (maj 2020 r.)

Warto zwrócić uwagę, że spadek wynagrodzeń w maju miał bardzo szeroki zakres. Zmniejszenie rocznej dynamiki nominalnych wynagrodzeń pomiędzy kwietniem i majem miało miejsce w 11 z 15 branż wymienionych w komunikacie GUS. Branże te odpowiadają za 87% wszystkich miejsc pracy w sektorze przedsiębiorstw. Spadek wynagrodzeń w ujęciu r/r w maju jest powiązany ze spadkiem płac w ujęciu m/m. Obniżenie wynagrodzeń w ujęciu m/m w maju jest standardowym zjawiskiem o charakterze sezonowym. W maju br. spadek ten był jednym z największych w dostępnej historii szeregu czasowego. Trudno jednoznacznie stwierdzić czy był on spowodowany relatywnie wysoką dynamiką wynagrodzeń m/m w kwietniu (efekt wysokiej bazy), czy też jest to sygnał wskazujący na trwałe spowolnienie wzrostu wynagrodzeń.

Dynamika zatrudnienia poniżej oczekiwań

Dynamika zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw zmniejszyła się do 2,4% r/r w maju z 2,8% w kwietniu, kształtując się poniżej konsensusu zgodnego z naszą prognozą (2,6%). Zatrudnienie zmniejszyło się o 5,0 tys. w ujęciu miesięcznym. Zgodnie z komunikatem GUS zmniejszenie przeciętnego zatrudnienia w maju 2022 r. było wynikiem m.in. zwolnień w jednostkach, zakończenia umów i nie przedłużania ich oraz zwiększonej absencji pracowników z powodu zasiłków chorobowych. Uważamy, że tendencja do spowolnienia wzrostu zatrudnienia będzie nasilała się w kolejnych miesiącach z uwagi na zmniejszenie popytu na pracę powiązane z oczekiwanym przez nas spowolnieniem wzrostu gospodarczego.

Spowolnienie wzrostu zatrudnienia i spadek realnych płac w sektorze przedsiębiorstw w ujęciu r/r przyczyniły się do zmniejszenia realnej dynamiki funduszu płac w sektorze przedsiębiorstw (iloczynu zatrudnienia i przeciętnego wynagrodzenia skorygowanego o zmiany cen) do 2,1% r/r wobec 4,4% w kwietniu. Dzisiejsze dane stanowią ryzyko w dół dla naszej prognozy przyspieszenia konsumpcji w II kw. (do 10,0% r/r z 6,6% w I kw.). Precyzyjniejsza ocena tego ryzyka będzie możliwa po zapoznaniu się z danymi o sprzedaży detalicznej za maj, które zostaną opublikowane jutro.

Kolejny spadek odsezonowanej produkcji przemysłowej

Zgodnie z danymi GUS produkcja sprzedana przemysłu w przedsiębiorstwach zatrudniających powyżej 9 osób zwiększyła się w maju o 15,0% r/r wobec wzrostu o 12,4% w kwietniu (rewizja w dół z 13,0%), kształtując się poniżej naszej prognozy (18,0%) i w pobliżu konsensusu rynkowego (15,3%). Spadek dynamiki jest tym bardziej zaskakujący, iż nastąpił pomimo efektu statystycznego w postaci korzystnej różnicy w liczbie dni roboczych (w kwietniu liczba ta była o jeden dzień mniejsza niż w 2021 r., podczas gdy w maju była ona o dwa dni większa niż rok temu). Po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych produkcja przemysłowa zmniejszyła się w maju o 1,7% m/m (drugi z rzędu spadek produkcji w ujęciu miesięcznym).

Głównym czynnikiem oddziałującym w kierunku spowolnienia wzrostu produkcji ogółem pomiędzy kwietniem i majem (o 1,2 pkt. proc.) był spadek dynamiki w kategorii „Wytwarzanie i zaopatrywanie w energię elektryczną, gaz, wodę” z 28,2% r/r w kwietniu do 12,1% w maju. Naszym zdaniem, silne wahania dynamiki w tej kategorii mogą być związane z trudnościami GUS w oszacowaniu deflatora (tj. zmiany cen) w warunkach obserwowanego obecnie szybkiego wzrostu cen nośników energii.

W maju odnotowano przyspieszenie produkcji w kategoriach, w których sprzedaż w dominującym stopniu skierowana jest na eksport (13,5% r/r w maju wobec 5,3% w kwietniu). Taka tendencja byłaby spójna z majowymi wynikami badań koniunktury (PMI), które sygnalizowały, że spadek zamówień zza granicy nieznacznie spowolnił (por. MAKROpuls z 01.06.2022). Oczekujemy, że eksport w Polsce będzie jednak spowalniał w kolejnych kwartałach wraz z oczekiwanym przez nas osłabieniem wzrostu gospodarczego w strefie euro. W maju obserwowaliśmy również przyspieszenie tempa wzrostu produkcji w branżach powiązanych z budownictwem (20,2% r/r wobec 16,9% w kwietniu), jednak mogło być ono związane głównie z oddziaływaniem korzystnych efektów kalendarzowych.

Spowolnienie wzrostu PKB w II kw.

Dzisiejsze dane o produkcji przemysłowej są kolejnym sygnałem oczekiwanego przez nas silnego spowolnienia wzrostu PKB w Polsce w II kw. (do 4,7% r/r z 8,5% w I kw.). Dokładniejsza ocena tendencji aktywności gospodarczej w II kw. będzie możliwa po zapoznaniu się z jutrzejszymi danymi o sprzedaży detalicznej i produkcji budowlano-montażowej w maju.

Spadek odsezonowanej produkcji przemysłowej w ujęciu m/m w kwietniu i maju sygnalizuje ryzyko, że produkcja, jak również wartość dodana w przemyśle w całym II kw. ukształtuje się na poziomie niższym niż w I kw. W naszej ocenie prawdopodobieństwo tzw. technicznej recesji (spadku odsezonowanego PKB przez co najmniej dwa kwartały z rzędu) w II kw. jest nadal niewielkie, gdyż czynnikiem wspierającym wzrost gospodarczy jest wciąż silny popyt konsumpcyjny podbijający wartość dodaną w usługach.

Naszym zdaniem dzisiejsze dane są lekko negatywne dla złotego i rentowności polskich obligacji.