RPP dostrzega pogorszenie koniunktury. Projekcja NBP nie uwzględnia twardego lockdownu.

Stopy procentowe bez zmian, Rada dostrzega znaczące pogorszenie koniunktury w IV kw.

Zgodnie z naszymi oczekiwaniami Rada Polityki Pieniężnej nie zmieniła dziś stóp procentowych (stopa referencyjna wynosi 0,10%). W komunikacie wprowadzone zostały liczne zmiany akcentujące dynamicznie zmieniającą się sytuację w Polsce i za granicą. Rada wskazała, że „silny wzrost liczby zakażeń COVID-19 w ostatnim czasie oraz zaostrzenie restrykcji epidemicznych przyczynią się do ponownego wyraźnego osłabienia koniunktury w IV kw. br.”. W ocenie Rady „negatywnie na krajową koniunkturę wpływać będzie obniżenie aktywności w sektorze usług, wprowadzone ograniczenia w handlu, zwiększona niepewność dotycząca dalszego przebiegu i skutków pandemii, pogorszenie nastrojów podmiotów gospodarczych”. Rada odnotowała również rosnące prawdopodobieństwo pogorszenia koniunktury w otoczeniu polskiej gospodarki, które wraz z brakiem „wyraźnego i trwalszego dostosowania kursu złotego do globalnego wstrząsu wywołanego pandemią oraz poluzowania polityki pieniężnej NBP” będą ograniczać krajową aktywność gospodarczą. Rada zmodyfikowała natomiast sformułowanie z październikowego komunikatu podkreślając, iż „działania ze strony polityki gospodarczej, w tym poluzowanie polityki pieniężnej NBP” będą ograniczać spadek aktywności gospodarczej. Wprowadzone liczne zmiany w komunikacie wskazują, że Rada spodziewa się istotnego negatywnego wpływu drugiej fali pandemii COVID-19 na aktywność gospodarczą w IV kw. br.

Zgodnie z komunikatem NBP będzie kontynuował skup skarbowych papierów wartościowych i dłużnych papierów wartościowych gwarantowanych przez Skarb Państwa na rynku wtórnym w ramach strukturalnych operacji otwartego rynku (wartość dotychczas skupionych obligacji wyniosła 105,2 mld zł).

Projekcja inflacji i PKB nie uwzględnia „narodowej kwarantanny”

Zgodnie z listopadową projekcją NBP – przygotowaną przy założeniu niezmienionych stóp procentowych NBP – inflacja znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale 3,4–3,5% w 2020 r. (wobec 2,9–3,6% w projekcji z lipca 2020 r.), 1,8–3,2% w 2021 r. (wobec 0,3–2,2%) oraz 1,6–3,6% w 2022 r. (wobec 0,6–2,9%). Oznacza to, że zgodnie z projekcją inflacja ukształtuje się w latach 2021-2022 na poziomie zbliżonym do celu inflacyjnego RPP (2,5%). Z kolei oczekiwane w projekcji tempo wzrostu PKB znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale -4,1 – -3,0% w 2020 r. (wobec -7,2 – -4,2% w projekcji z lipca 2020 r.), 0,8–4,5% w 2021 r. (wobec 2,1–6,6%) oraz 3,8–7,8% w 2022 r. (wobec 1,9–6,0%). Taka ścieżka dynamiki PKB w latach 2020-2022 sugeruje, że polska gospodarka powróci do stanu równowagi makroekonomicznej (pełnego wykorzystania mocy wytwórczych) w 2022 r. Należy również podkreślić, że listopadowa projekcja NBP nie uwzględnia twardego lockdownu ("narodowej kwarantanny"), którego wprowadzenie w listopadzie jest w naszej ocenie bardzo prawdopodobne (por. MAKROpuls z 5.11.2020). W konsekwencji, po wprowadzeniu twardego lockdownu oczekiwana sytuacja gospodarcza w IV kw. br. ulegnie znaczącemu pogorszeniu w stosunku do scenariusza, który zarysowano w projekcji NBP. Na uwagę zasługuje również niska prognoza wzrostu PKB w 2021 r. (centralna ścieżka na poziomie około 2,7% wobec naszej prognozy na poziomie 3,6%). Tak niska ścieżka dynamiki PKB w przyszłym roku w połączeniu z bardzo wysokim oczekiwanym tempem wzrostu gospodarczego w 2022 r. (5,8%) może oznaczać, że NBP oczekuje silnego wpływu środków unijnych (w tym transferów w ramach Funduszu Odbudowy UE) dopiero w 2022 r. Weryfikacja tej hipotezy będzie możliwa po publikacji przez NBP listopadowego Raportu o inflacji.

RPP złagodzi politykę pieniężną

Podtrzymujemy ocenę, że zgodnie z którą w listopadzie lub w grudniu RPP w odpowiedzi na oczekiwane przez nas wprowadzenie twardego lockdownu i związane z tym pogorszenie perspektyw wzrostu gospodarczego i obniżenie oczekiwanej inflacji złagodzi politykę pieniężną. Najbardziej prawdopodobnym scenariuszem jest naszym zdaniem zastosowanie przez Radę niekonwencjonalnych narzędzi polityki monetarnej przy pozostawieniu stopy referencyjnej na niezmienionym poziomie. Nie wykluczamy jednak, że Rada wprowadzi ujemne stopy procentowe. Wsparciem dla tego wariantu dostosowania polityki pieniężnej jest podzielana przez większość członków RPP ocena, zgodnie z którą obniżki stóp procentowych wspierają stabilność systemu bankowego (por. MAKROpuls z 5.11.2020). Jednocześnie podtrzymujemy prognozę pierwszej podwyżki stopy referencyjnej NBP (z 0,10% do 0,25%) w listopadzie 2022 r. Wsparciem dla tego scenariusza jest wspomniana wyżej oczekiwana w listopadowej projekcji NBP bardzo wysoka dynamika PKB w 2022 r.

Treść komunikatu po dzisiejszym posiedzeniu Rady jest naszym zdaniem lekko pozytywna dla kursu złotego i rentowności obligacji.