Wysoka dynamika produkcji w branżach eksportowych i produkujących dobra inwestycyjne

Wzrost płac ponownie przyspieszył

Zgodnie z opublikowanymi dziś danymi GUS, nominalna dynamika wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw zatrudniających powyżej 9 osób zwiększyła się we wrześniu do 14,5% r/r wobec 12,7% w sierpniu, kształtując się powyżej konsensusu rynkowego (13,0%) oraz naszej prognozy (12,5%). W ujęciu realnym, po skorygowaniu o zmiany cen, wynagrodzenia w firmach zmniejszyły się we wrześniu o 2,3% r/r wobec spadku o 3,0% w sierpniu.

Wyraźne przyspieszenie wzrostu płac we wrześniu wskazuje, że nie zmaterializował się oczekiwany przez nas i rynek scenariusz trwałego powrotu dynamiki płac do krótkookresowego trendu spadkowego po przejściowym odchyleniu od tego trendu odnotowanym w lipcu br. (por. MAKROpuls z 20.09.2022). Zgodnie z komunikatem GUS wzrost przeciętnego wynagrodzenia we wrześniu względem sierpnia spowodowany był wypłatami m.in. premii kwartalnych, jubileuszowych, a także podwyżkami wynagrodzeń i wypłatami premii z powodu inflacji. Oznacza to, że – podobnie jak w sierpniu – jednym z głównych czynników oddziałujących w kierunku wzrostu dynamiki płac była rosnąca inflacja, zmniejszająca siłę nabywczą wynagrodzeń i wzmagająca presję płacową.

Dane o strukturze wzrostu płac we wrześniu wskazują, że za zwiększenie tempa wzrostu wynagrodzeń ogółem odpowiadała przede wszystkim wyższa dynamika płac w dziale „przetwórstwo przemysłowe” (12,6% r/r we wrześniu wobec 9,8% w sierpniu; wkład do wzrostu dynamiki płac ogółem wyniósł 0,7 pkt. proc.). Ponadto, silne wzrosty dynamiki płac odnotowano w kategoriach „górnictwo i wydobywanie” (24,5% r/r we wrześniu wobec 13,4% w sierpniu) oraz „wytwarzanie i zaopatrywanie w energię elektryczną, gaz i wodę” (23,2% r/r wobec -2,3%). Kształtowanie się płac w tych dwóch branżach podbiło dynamikę wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw o odpowiednio 0,3 pkt. proc. i 0,6 pkt. proc. pomiędzy sierpniem i wrześniem, co łącznie odpowiadało za 49% wzrostu rocznej dynamiki płac w całym sektorze przedsiębiorstw. Sygnalizuje to, że wspomniana presja płacowa jest szczególnie skuteczna w firmach kontrolowanych przez Skarb Państwa. Dzisiejsze dane o wynagrodzeniach w sektorze przedsiębiorstw wskazują zatem, że przyspieszenie wzrostu płac ma szeroki zakres i oczekiwane przez nas w najbliższych miesiącach spowolnienie wzrostu wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw i w całej gospodarce będzie najprawdopodobniej mniejsze niż oczekiwaliśmy. Wsparciem dla takiej oceny są opublikowane wczoraj przez NBP dane koniunkturze w sektorze przedsiębiorstw (Szybki Monitoring), wskazujące na utrzymującą się silną presję płacową, która ma szeroki zakres. Dostrzegamy zatem znaczące ryzyko w górę dla prognozowanej przez nas dynamiki konsumpcji w IV kw. (0,5% r/r wobec 1,1% w III kw.).

Początek trendu spadkowego dla dynamiki zatrudnienia

Dynamika zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw zmniejszyła się do 2,3% r/r we wrześniu z 2,4% w sierpniu, kształtując się poniżej konsensusu rynkowego (2,4%) i naszej prognozy (2,5%). Zatrudnienie zmniejszyło się o 8,8 tys. w ujęciu miesięcznym. Zgodnie z komunikatem GUS spadek przeciętnego zatrudnienia we wrześniu 2022 r. był – podobnie jak w sierpniu - wynikiem m.in. zwolnień w zakładach, a także zakończenia umów terminowych i nie przedłużania ich. W kolejnych miesiącach oczekujemy dalszego obniżenia rocznego tempa wzrostu zatrudnienia z uwagi na zmniejszenie popytu na pracę powiązane z oczekiwanym przez nas spowolnieniem wzrostu gospodarczego. Wsparciem dla takiej oceny są wyniki badań koniunktury przedsiębiorstw (PMI, publikacje GUS), wskazujące na wysokie prawdopodobieństwo kontynuacji spadku zatrudnienia w przetwórstwie przemysłowym i budownictwie w najbliższych miesiącach. Jednak ze względu na utrzymujący się wysoki na tle historycznym odsetek wakatów w całej gospodarce (na co wskazują dane GUS za II kwartał) i sygnalizowany w Szybkim Monitoringu NBP stabilny i relatywnie wysoki odsetek (powyżej 40%) firm mających wakaty oczekujemy, że w najbliższych miesiącach spadek zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw będzie miał charakter stopniowy.

Spowolnienie wzrostu zatrudnienia oraz wolniejszy spadek realnych płac w sektorze przedsiębiorstw złożyły się na zwiększenie realnej dynamiki funduszu płac w sektorze przedsiębiorstw (iloczynu zatrudnienia i przeciętnego wynagrodzenia skorygowanego o zmiany cen) do -0,1% r/r we wrześniu wobec -0,7% w sierpniu. W konsekwencji, realny fundusz płac w III kw. wzrósł o 0,6% r/r wobec 2,1% w II kw. Dane o funduszu płac stanowią wsparcie dla naszej prognozy silnego spowolnienia wzrostu konsumpcji w III kw. do 1,1% r/r wobec 6,4% w II kw.).

Wysoka dynamika produkcji w branżach eksportowych i produkujących dobra inwestycyjne

Zgodnie z danymi GUS dynamika produkcji sprzedanej przemysłu w przedsiębiorstwach zatrudniających powyżej 9 osób zmniejszyła się we wrześniu do 9,8% r/r wobec wzrostu o 10,9% w sierpniu, kształtując się powyżej konsensusu rynkowego (8,8%) i nieznacznie powyżej naszej prognozy (9,7%). Po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych produkcja przemysłowa zwiększyła się we wrześniu o 0,3% m/m wobec wzrostu o 0,7% w sierpniu. Oznacza to, że wrzesień był trzecim miesiącem z rzędu, w którym produkcja przemysłowa wzrosła.

W strukturze produkcji na szczególną uwagę zasługuje przyspieszenie jej wzrostu w branżach eksportowych do 20,0% r/r we wrześniu wobec 17,3% w sierpniu. Po wyłączeniu okresu, w którym dynamikę produkcji podbijały efekty niskiej bazy związane z pandemią (marzec-czerwiec 2021), wrześniowa dynamika produkcji w branżach eksportowych była najwyższa w historii szeregu, którym dysponujemy (od 2009 r.). Naszym zdaniem wparciem dla produkcji w branżach eksportowych jest redukcja zaległości produkcyjnych przy jednoczesnym osłabieniu barier podażowych (braku surowców i komponentów). Sprzyja to stabilizacji produkcji mimo mniejszego napływu bieżących zamówień. Ponadto, w kierunku zwiększenia dynamiki produkcji w działach eksportowych oddziaływało przesunięcie terminu letnich przerw urlopowych w fabrykach samochodowych względem 2021 r. Znalazło to odzwierciedlenie w zwiększeniu dynamiki produkcji w kategorii „pojazdy samochodowe, przyczepy i naczepy” z 39,9% r/r w sierpniu do 46,5% we wrześniu. W branżach powiązanych z budownictwem odnotowano zwiększenie dynamiki produkcji (z 9,3% w sierpniu do 9,7%), a w pozostałych kategoriach dynamika produkcji obniżyła się z 8,0% do 3,9%).

Na uwagę zasługuje również odnotowany we wrześniu wzrost dynamiki produkcji przemysłowych dóbr inwestycyjnych do 29,1% r/r wobec 22,6% w sierpniu. Po wyłączeniu okresu, w którym dynamikę produkcji w tej kategorii podbijały efekty niskiej bazy związane z pandemią (marzec-czerwiec 2021), wrześniowa dynamika produkcji dóbr inwestycyjnych była najwyższa w historii szeregu, którym dysponujemy (od 2009 r.). Dynamika ta wykazuje współzależność z tempem wzrostu inwestycji średnich i dużych firm (zatrudniających co najmniej 50 osób) w środki transportu. Dane o produkcji dóbr inwestycyjnych sygnalizują zatem przyspieszenie inwestycji firm 50+ w III kw. Ze względu na utrzymujące się w ostatnich kwartałach silne ograniczenia podażowe w branży motoryzacyjnej, realizowane w ostatnich miesiącach zakupy środków transportu mogą być jednak efektem decyzji inwestycyjnych podjętych kilka kwartałów temu. W konsekwencji, dane wskazujące na przyspieszenie produkcji dóbr inwestycyjnych nie powinny być naszym zdaniem interpretowane jako sygnał przyspieszenia wzrostu inwestycji przedsiębiorstw w kolejnych kwartałach. Wniosek ten jest spójny z wynikami Szybkiego Monitoringu NBP, wskazującymi na odnotowane w III kw. silne pogorszenie klimatu inwestycyjnego w firmach prywatnych i – po raz pierwszy od czasu wybuchu pandemii – negatywne prognozy dynamiki nakładów inwestycyjnych przedsiębiorstw na najbliższy kwartał.

Umiarkowane spowolnienie wzrostu gospodarczego w III kw.

Odnotowany w III kw. wzrost odsezonowanej produkcji przemysłowej oraz dotychczas opublikowane dane o aktywności gospodarczej w III kw. sygnalizują niskie prawdopodobieństwo wystąpienia tzw. technicznej recesji w Polsce w II i III kw. br., czyli spadku odsezonowanego PKB przez co najmniej dwa kwartały z rzędu. Opublikowane dziś dane o rynku pracy i produkcji przemysłowej we wrześniu stanowią wsparcie dla naszej prognozy wzrostu PKB w III kw. (3,9% r/r wobec 5,5% w II kw.). Są one również spójne z naszą prognozą kontynuacji cyklu podwyżek stóp procentowych przez RPP w listopadzie i grudniu br.

Uważamy, że dzisiejsze dane są lekko pozytywne dla kursu złotego i rentowności polskich obligacji.