Podażowo-covidowy mix napędza inflację

Inflacja najwyższa od 10 lat

Zgodnie z finalnymi danymi GUS inflacja CPI w Polsce zwiększyła się w lipcu do 5,0% r/r wobec 4,4% w czerwcu, kształtując się zgodnie ze wstępnym szacunkiem GUS i wyraźnie powyżej konsensusu rynkowego (4,7%) oraz naszej prognozy (4,8%). Tym samym inflacja osiągnęła najwyższy poziom od maja 2011 r. wyraźnie przekraczając górą granicę odchyleń od celu inflacyjnego NBP (3,5% r/r).

Inflacja rośnie we wszystkich głównych kategoriach

W kierunku wzrostu inflacji oddziaływała wyższa dynamika cen w kategorii „żywność i napoje bezalkoholowe” (3,1% r/r w lipcu wobec 2,0% w czerwcu), co wynikało przede wszystkim z silnego wzrostu dynamiki cen mięsa (w szczególności mięsa drobiowego ze względu na jego niższą podaż z uwagi na straty związane z ptasią grypą) oraz warzyw (efekt niższej podaży będącej skutkiem niekorzystnych warunków agrometeorologicznych). Do wzrostu inflacji przyczyniła się również wyższa dynamika cen paliw (30,0% r/r w lipcu wobec 27,3% w czerwcu), czemu sprzyja wzrost światowych cen ropy naftowej. W kierunku wzrostu inflacji oddziaływała również wyższa dynamika cen w kategorii „nośniki energii” (5,3% r/r w lipcu wobec 4,4% w czerwcu) wynikająca z wyższej dynamiki cen gazu (efekt niskiej bazy sprzed roku). Do wzrostu inflacji przyczyniła się również inflacja bazowa, która zgodnie z naszymi szacunkami zwiększyła się w lipcu do 3,7% r/r wobec 3,5% w czerwcu, co było związane z wyższą dynamiką cen w kategoriach: „wyposażenie mieszkania i prowadzenie gospodarstwa domowego” (efekt rosnących cen mebli), „rekreacja i kultura” (głównie za sprawą silnego wzrostu cen turystyki zorganizowanej za granicą), „transport, z wyłączeniem paliw” (efekt wyższych cen usług transportowych), „restauracje i hotele” oraz „zdrowie” (głównie ze względu na rosnące ceny wyrobów farmaceutycznych).

Inflacja bazowa nie chce spadać

Warto odnotować, że inflacja bazowa nie obniża się mimo silnych efektów wysokiej bazy związanych z falą podwyżek covidowych w pierwszej fazie pandemii. Struktura danych o inflacji bazowej wskazuje, że wynika to z realizacji odłożonego popytu w zamrożonych w poprzednich miesiącach sektorach gospodarki, który w warunkach ograniczeń podażowych ma proinflacyjny charakter. Szczególnie silnie efekt ten widoczny jest w kategoriach „rekreacja i kultura” oraz „restauracje i hotele”.

Istotne ryzyko w górę dla naszego scenariusza inflacji

Struktura dzisiejszych danych wskazuje na istotne ryzyko w górę dla naszego scenariusza inflacji w 2021 r. (4,1% r/r wobec 3,4% w 2020 r.). Dostrzegamy wysokie prawdopodobieństwo, że ze względu na niesprzyjające warunki agrometeorologiczne (fala upałów, deszczowa pogoda podczas żniw) ścieżka cen żywności ukształtuje się powyżej naszych oczekiwań. Z uwagi na wzrost światowych cen ropy naftowej widzimy również ryzyko w górę dla naszej ścieżki cen nośników energii i paliw. Z kolei ze względu na opisany wyżej proinflacyjny efekt realizacji odłożonego popytu w części kategorii inflacji bazowej uważamy, że jej spadek może być słabszy od naszych oczekiwań.

Wzrost PKB najwyższy w historii

Zgodnie ze wstępnym szacunkiem GUS, dynamika PKB zwiększyła się do w II kw. 10,9% r/r wobec -0,9% r/r w I kw., a tym samym ukształtowała się ona poniżej konsensusu rynkowego (11,0%) oraz zgodnie z naszą prognozą. Jest to jednocześnie najwyższa dynamika polskiego PKB w historii badań, co w znacznym stopniu wynika jednak z efektu niskiej bazy sprzed roku. Kwartalna dynamika PKB oczyszczona z wpływu czynników sezonowych zwiększyła się w II kw. do 1,9% wobec 1,3% w I kw. Tym samym PKB ukształtował się w II kw. po raz pierwszy na poziomie wyższym niż przed wybuchem pandemii (o 0,5%). Opublikowane przez GUS dane są wstępnym szacunkiem, a pełne dane o PKB uwzględniające informacje dotyczące jego struktury zostaną opublikowane pod koniec miesiąca.

Szeroki zakres ożywienia w polskiej gospodarce

Uważamy, że głównym źródłem zwiększenia dynamiki PKB w II kw. w porównaniu do I kw. był wyższy wkład konsumpcji, co poza efektami niskiej bazy sprzed roku wynikało również z odmrożenia gospodarki w II kw. i realizacji odłożonego popytu. Czynnikiem oddziałującym w kierunku wyższego tempa wzrostu PKB była w naszej ocenie również wyższa dynamika inwestycji, na co wskazują dane świadczące o silnym ożywieniu inwestycji przedsiębiorstw. Uważamy, że czynnikiem dynamizującym wzrostem PKB w II kw. był także eksport netto, co było sygnalizowane wcześniej przez wysoką dynamikę produkcji w działach eksportowych polskiego przetwórstwa. Dzisiejsze dane stanowią wsparcie dla naszej prognozy, zgodnie z którą w całym 2021 r. PKB zwiększy się o 5,3% wobec spadku o 2,7% w 2020 r.

Dzisiejsze dane o inflacji i PKB są naszym zdaniem neutralne dla kursu złotego i rentowności polskich obligacji.