Stopy procentowe bez zmian do końca 2020 r. ?

RPP: utrzymują się korzystne perspektywy wzrostu gospodarczego

Zgodnie z naszymi oczekiwaniami Rada Polityki Pieniężnej nie zmieniła dziś stóp procentowych (stopa referencyjna wynosi 1,50%). W komunikacie po posiedzeniu Rada podtrzymała ocenę, zgodnie z którą "obecny poziom stóp sprzyja utrzymaniu polskiej gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu oraz pozwala zachować równowagę makroekonomiczną”. Rada podkreśliła również, że opublikowane dziś wyniki marcowej projekcji inflacji "wskazują na korzystne perspektywy wzrostu aktywności w polskiej gospodarce mimo oczekiwanego nieznacznego obniżenia się dynamiki PKB w kolejnych latach”, a "zgodnie z projekcją w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej inflacja utrzyma się w pobliżu celu inflacyjnego”.

Projekcja NBP: wzrost inflacji powyżej celu RPP w warunkach stopniowego spowolnienia wzrostu gospodarczego

Przewidywana w marcowej projekcji NBP ścieżka inflacji w latach 2018 i 2019 została - w porównaniu z projekcją listopadową – nieznacznie zrewidowana w dół. Zgodnie z projekcją – przygotowaną przy założeniu niezmienionych stóp procentowych NBP – inflacja znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale 1,6%-2,5% w 2018 r. (wobec 1,6-2,9% w projekcji listopadowej), 1,7%-3,6% w 2019 r. (wobec 1,7-3,7%) oraz 1,9%-4,1% w 2020 r. Oznacza to, że zgodnie z projekcją inflacja osiągnie cel inflacyjny RPP (2,5%) w drugiej połowie 2019 r. W 2020 r. cel ten zostanie wyraźnie przekroczony, jednak inflacja utrzyma się najprawdopodobniej w przedziale dopuszczalnych odchyleń od celu (1,5% - 3,5%). Z kolei przewidywane w marcowej projekcji wzrostu PKB znajdzie się z 50-procentowym prawdopodobieństwem w przedziale 3,5%-5,0% % w 2018 r. (wobec 2,8-4,5% w projekcji listopadowej), 2,8-4,8 % w 2019 r. (wobec 2,3%-4,3%) i 2,6%-4,6% % w 2020 r. Oznacza to, że projekcja NBP nadal kreśli scenariusz stopniowego wzrostu inflacji w warunkach łagodnego spowolnienia wzrostu gospodarczego, choć oczekiwana ścieżka wzrostu gospodarczego jest wyraźnie wyższa niż w projekcji listopadowej.

Stopy procentowe bez zmian do końca 2020 r.?

Na konferencji po posiedzeniu Rady prezes NBP A. Glapiński podtrzymał wyrażany w ostatnich miesiącach pogląd, zgodnie z którym stopy NBP powinny pozostać na obecnym poziomie do końca br. (podwyżka w 2018 r. jest "nieprawdopodobna”). Jego zdaniem oczekiwana w projekcji inflacja bazowa rośnie "bardzo wolno”, a projekcja wskazuje na brak presji inflacyjnej w polskiej gospodarce. Prezes NBP przedstawił jednak zaskakującą ocenę, zgodnie z którą – jeśli zrealizuje się scenariusz zarysowany w marcowej projekcji inflacji – stopy procentowe NBP powinny pozostać na obecnym poziomie do końca 2020 r. Dopuścił on również pojawienie się wniosków o obniżki stóp pod koniec 2020 r. Naszym zdaniem wypowiedzi te, w połączeniu z przedstawionymi wyżej wynikami projekcji inflacji (wyraźne przekroczenie celu RPP w 2020 r.) sugerują, że prezes NBP i najprawdopodobniej większość RPP postrzegają cel inflacyjny jako cel przedziałowy (1,5% - 3,5%), a nie cel punktowy z dopuszczalnym przedziałem odchyleń (2,5% +/- 1 pkt proc.). Wypowiedzi obecnych na konferencji członków RPP (G. Ancyparowicz i J. Żyżyńskiego) wskazywały, że ich nastawienie w polityce pieniężnej jest zbliżone do nastawienia prezesa NBP.

Ryzyko w dół dla naszej prognozy stóp procentowych

Dzisiejsze wypowiedzi prezesa NBP sygnalizują ryzyko w dół dla naszej prognozy stóp procentowych NBP (pierwsza podwyżka stóp o 25 pb w lipcu 2019 r.). Uważamy jednak, że przedstawiona wyżej hipoteza dotycząca sposobu postrzegania przez większość członków RPP celu inflacyjnego wymaga weryfikacji przeprowadzonej w okresie, dla którego w horyzoncie oddziaływania (najsilniejszego wpływu) polityki pieniężnej na inflację (5-7 kwartałów) oczekiwana w projekcji NBP dynamika cen wyraźnie przekroczy 2,5%. W naszej ocenie właściwym czasem dla takiej weryfikacji będzie II poł. 2018 r. W konsekwencji, podtrzymujemy nasz scenariusz zaostrzenia polityki monetarnej w II poł. 2019 r.

Naszym zdaniem treść dzisiejsze wypowiedzi prezesa NBP są negatywne dla kursu złotego i rentowności obligacji.